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央財之爭背后:應該流入實體經濟的錢去哪兒了?
2018-07-19

現在市場上資金非常多,大家都在‘減點出錢!’”近金融業內人士都感受到了資金面的寬松,但這種現象著實奇怪。債務違約頻發到處高喊“錢緊”的,市場上哪來這么多錢?央行和財政部面對這種現象顯然也很頭大,所以我們看到了這幾天央行和財政部的“互懟”。貨幣政策已非常寬松,財政又在努力減費降稅,實體經濟的流動性卻仍不見好轉。“央財之爭”背后折射出的是宏觀調控政策在解決實體經濟流動性上的困境。

貨幣政策已比較寬松 資金短缺的問題卻愈發嚴重

聯訊證券董事總經理,席宏觀研究員李奇霖在接受鳳凰網財經采訪時表示,目前央行的貨幣政策實際上已比較寬松。從Shibor利率和質押回購利率可以看出,市場上的資金利率降得特別快。既然貨幣政策已比較寬松,為何資金短缺的問題卻愈發嚴重?2018年上半年債市頻發違約潮,據券商中國統計,上半年已有28只債券違約,涉及債券余額達289.27億元。而這個數額已趕上去年全年的債券違約量!信用風險頻發,企業融資難上加難,實體經濟面臨的問題越來越嚴峻。

高信用風險+高資本金壓力 銀行謹慎放貸 

李奇霖表示央行降準后流動性先傳導到了銀行間,但銀行更愿意把錢留在金融市場上,對貸款發放比較謹慎。造成這種情況的原因有兩點:,信用風險高,各個銀行都在擔心壞賬風險,資產質量無法保證。第二,銀行自己也缺錢。

銀行為什么會缺錢?李奇霖認為目前資管類產品具有類存款特征,且產品的收益率普遍高于定價受管制的表內存款,銀行留不住存款,而存款短缺意味著銀行沒有穩定的負債來源。此外,非標受限后銀行面臨著巨大的資本金壓力。一方面要應對非標轉標:之前銀行非標可以用理財投,現在回到表內后面臨資本的約束。另一方面,之前銀行可通過一些通道來做非標,現在通道被“堵死”后銀行需要用貸款直接去對接。據李奇霖測算,這大約消耗了銀行7000到8000億的資本金。

此外,隨著資管新規的落地,表外業務開始往表內走,銀行普遍存在一個資本金的約束。這樣的條件下銀行很難去進行資產投放,開展新的項目。

流動性沒了 企業上哪兒融資?

在去產能,降杠桿的背景下,企業的融資環境發生了明顯變化。而新出臺的一些金融監管政策進一步降低了市場的風險偏好。

據聯訊證券席宏觀研究員李奇霖介紹,之前銀行大的一個特點就是資金池模式運行,滾動發行和分離定價特征意味著該模式能夠承擔更高的風險。雖然這個模式持續下去會觸發一些流動性風險,但它對企業信用風險的容忍度相對較高。所以以前企業想舉債融資相對容易。然而隨著金融監管的加強,資管新規的出臺,資金池模式去化后,產品轉為凈值型,凈值型產品對企業發行人的風險容忍度越來越小。

舉個例子來說,新出臺的資管新規中對資管機構提出了凈值化管理的要求。凈值化產品頻繁申贖兌現特征,金融機構會更偏好于去選擇利率債、高等級信用債等一些流動性好的品種做配置,而不愿意再去碰那些低等級的債券,如AA債、私募債、PPN等等。同時,凈值化管理還要求分賬戶管理。即賬戶之間不能夠互相對沖風險,調節利潤。而現在單個賬戶對應管理人也是獨立的。那么管理人將更看重債券資質,畢竟大家都擔心踩雷。

有券商調研結果顯示,目前市場上凈值型產品的負債結構已經嚴重短期化了,而短期性的債務又怎么能支撐長期性的基金投資?當這些債券失去了流動性,市場越來越害怕風險,企業上哪兒弄錢呢?此外,今明兩年是企業償債的高峰期。還不起債又融不到資,也就不難理解近期債務頻繁暴雷的現象了。

李奇霖認為目前很多好的企業被錯殺。“低等級債券不代表它的資質真的就弱,關鍵要看收益風險比,高風險對應高收益,但現在高收益債券在嚴監管和產品凈值化改造后被機構一刀切了。現在大家都只買高等級債,雖然今年市場流動性寬裕,但基本上沒有外溢到低評級融資主體。”

“我們在清理掉不合理模式的同時并沒有建立可替代的新東西,這是個很大的問題。目前我們缺乏健全的風險對沖工具。”李奇霖建議設立一些高風險偏好基金,比如專門設立一些垃圾債基金,或者完善一些信用風險的對沖工具。

市場缺乏好的融資主體

從數據來看,6月財政支出已有所增長,但基建投資增速仍在下降。今年3月份23號文下發后,地方政府和企業之間的一些隱性擔保和回購條款等等被打破,缺少了這部分融資,基建投資速度就降得很快。李奇霖表示,從歷史經驗看來,財政往往是一個好的融資主體,因為政府可以解決風險問題。

目前財政支出僅有30%用于基建,絕大部分用于民生。所以沒有融資的支持,單靠財政支出去拉動基建增長的空間是有限的。“現在真正的問題在于財政體系沒有一個很好的融資需求,把這些趴在銀行的錢真正的用起來。雖然目前市場上的資金鏈條很寬松,但大量的資金卻堆積在銀行間債券市場,反映在價格上就是短端利率運行中樞持續下移。”

據媒體報道,針對實體經濟“錢緊”問題,央行和銀監會已開始行動。昨天下午有消息稱央行電話指導要求銀行投AA+以下債券” 具體做法是,給一級交易商提供流動性,讓他們給企業增加普通貸款投放,以及多買企業發的債券。而且強調,投的信用債等級越低,配給的資金量越多。此外,銀保監近日會召開對銀行業金融機構座談會,意在疏通貨幣政策傳導機制以及做好民營企業和小微企業融資。

李奇霖表示“中小微企業的定向降準措施落到實處,需要暢通流動性傳導機制,重要的是提高中小微企業的收益風險比。如提高融資擔保基金對小微企業融資的擔保比例,弱化對小微企業抵押品的要求,更重要的是,要改善小微企業的盈利能力,持續營利能力是提高小微的資產質量的關鍵,這也是銀行支持小微企業能走多久的核心因素。”


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